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    2. [克而瑞]城投平臺類企業頻繁拿地是撿漏還是托底?

      2022-08-23 09:23:27

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      • 城市:0
      • 發布時間:2022-08-23
      • 報告類型:市場報告
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      ??導讀

      ??地方城投平臺類公司“托底”集中供地成為拿地主力,但2022年以來拿地意愿已有所減弱,未來盤活土儲資產、防范財務風險是關鍵。

      ??◎  研究員 / 朱一鳴、謝楊春、吳嘉茗、貢顯揚、唐嫣蓓

      ??2021年集中供地以來,土拍熱度高開低走。在2021年一批次市場火熱的階段,規模房企積極拿地;而在土地市場熱度急劇下滑進入“寒冬”后,民企“消失”。除了央企國企外,地方城投“平臺類”公司的身影也出現得更加頻繁,表現突出、成為拿地主力。截至2022年7月,集中供地中有近四成的地塊由平臺類公司獲取。

      ??本專題通過梳理2021年至今各城市集中供地的土地出讓數據,以及其中城投平臺類公司的土地獲取情況。分析研究城投平臺類公司在歷輪集中供地中的投資規模占比、區域結構,以及不同城市平臺類公司的投資意愿差異。同時,也研究分析了集中供地中地方城投平臺類公司土地獲取后的開工情況,又有多少平臺類公司只是起到了純粹托底的作用。

      ??具體來看,在2021年以來各城市的集中供地中,城投平臺類公司為土地市場“托底”的作用居多。五輪集中供地中,平臺類公司底價拿地的金額占比達到近8成,遠高于溢價拿地。所拿地塊也更多集中在城市郊區、位置相對偏遠,普遍以剛需型產品為主。

      ??同時,從開工率數據來看,城投平臺類公司的拿地開工率也明顯低于規模房企,且成交批次越早,兩類房企的拿地開工率差距越大。如在2021年第一批成交地塊中,規模房企拿地開工率高達61%,而平臺類公司拿地開工率僅23%。對于平臺類公司來說,開工率低主要還是受限于自身的開發能力。

      ??目前,土地市場整體熱度不振,仍有部分城市通過平臺類公司托底來維持土地市場的低位、平穩運行。但無論是因為受限于自身的開發能力還是為了降低自身的財務風險,進入2022年以來平臺類公司拿地意愿減弱,拿地占比和底價拿地的金額占比都有所回落。

      ??整體來看,地方城投平臺類公司的財務風險積聚已久,經營難度加大。且考慮到近年來城投債規模的不斷攀升、地方債務風險逐漸顯露,地方政府的隱性債務風險尚有待妥善的防范和化解。城投保持自身資產價值的穩定,提高自身經營能力以更好地應對市場化經營的挑戰,是當下的關鍵。

      ??01

      ??地方城投是推動城市經濟發展
      和城鎮化進程的重要力量

      ??1、城投作為地方投融資平臺,由政府主導、業務板塊多元(略)

      ??2、地方城投公司對城市經濟和城鎮化發展具有重要意義

      ??我國的政府投融資體制改革最早可以追溯到改革開放初期。1986年,我國第一家政府投融資平臺公司“上海久事”注冊成立。1992年,“上海城投”注冊成立,作為專業從事城市基礎設施投資建設的綜合性投融資平臺公司,是我國第一家真正意義上的城投公司。

      ??在經濟發展模式經歷了多輪改革,特別是1994年分稅制改革以及城鎮化進程加速之后,城投公司從無到有、由少到多。并逐步發展成為我國城市建設、城市經濟發展,以及城鎮化進程中的一股重要力量。

      ??2008年4萬億的投資刺激性政策出臺后,各家商業銀行紛紛高調宣布積極支持國家重點項目和基礎設施建設。之后各地城投集團公司和地方平臺類企業如雨后春筍般大量成立。通過市場化發債融資推動城市基建項目落地,為應對金融危機沖擊發揮了重要的作用。這類城投集團公司有幾大主要特征:

      ??一方面,這些城投集團公司都是由省/市級的國資委全資直接控股,屬于地方國有企業,成立時間較久、一般在2008年左右甚至更早。另一方面,經過多年的發展,這些城投集團公司整體資產規模龐大、業務覆蓋多元。旗下多擁有遍布各業務板塊的子公司甚至上市企業,參股企業逾幾百家。

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      ??02

      ??地方城投平臺類公司
      在集中供地中大規模拿地

      ??1、地方城投集團控股的平臺公司是城投拿地主力

      ??2021年以來土地市場熱度驟減,民營房企投資力度顯著降低,央企國企尚保持了一定的投資規模。同時我們也發現,在近兩年的集中供地中,除了央企國企之外,地方城投平臺類企業的身影也出現得更加頻繁,表現相對突出。

      ??整體來看,本專題的研究對象覆蓋了所有具有城投屬性的地方平臺類企業。這些在集中供地中拿地的的平臺類公司,根據規模和屬性的區別,主要可以分為以下兩類:

      ??一類是以各城市城投集團為代表的地方國有企業,主要是由地方市/區級的國資委全資直接控股。如成都興城投資集團、福州國有資本投資運營集團、杭州臨平交通集團、寧波通商集團等等。當然,具體拿地的多是城投集團旗下的平臺公司,主要有地產開發子公司(置業公司)或是資產管理平臺公司。且一般自集團母公司由上至下,都有二到三層的股權穿透結構。

      ??另一類則是以地產開發為主業的國企,比如上海地產、鄭州地產、中建信和等。這類企業的特點是布局區域化、本土深耕,規模相對百強房企較小。作為以地產開發為主業的地方國企,這類企業自身長期以來都是有項目自主的投資開發能力的。但同時也承擔了一部分地方平臺的職能,一定程度上可以視作為具有城投屬性的類城投企業。

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      ??2、根據城市市場情況差異,平臺公司拿地開發有多重選擇(略)

      ??03

      ??集中供地近四成地塊由平臺類公司獲取
      多數起到“托底”作用

      ??2021年集中供地以來,土拍熱度高開低走,從各批次拿地企業也可見一斑。在市場火熱的階段(2021年一批次),規?;放品科蠓e極拿地,在熱度急劇下滑進入“寒冬”后,民企的“消失”的同時,“平臺類”公司成為主力。整體來看,截止到2022年7月,“平臺類”公司已獲取了40%的地塊,在2021年第三批次達到頂峰。城市面,2022年沈陽、鄭州等城投拿地比例高,且多數均起到“托底”作用。

      ??1、平臺類公司拿地近四成,2021年第三批次“托底”最嚴重

      ??從投資金額絕對值來看,平臺類公司的拿地金額和集中供地歷次的成交總金額走勢明顯不同:由于土拍規則調整、土地市場熱度下降、供應量減少等原因,歷次集中供地總金額呈現下降趨勢,而平臺類公司拿地金額走勢呈現“山”字型。

      ??平臺類公司的投資高峰發生在2021年的第三輪集中供地中,金額超過3000億元;而進入2022年以后的兩輪集中供地中,拿地金額大幅下降至1488億和980億元,這與諸多城市供應量下調、地價下調以及城投類公司托底意愿減退等不無關系。

      ??總體來看,城投類公司在集中供地以來,22城總拿地金額近9000億元,占總金額的28%,拿地幅數超過1000幅,占總幅數的38%。

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      ??與絕對值的走勢相同,平臺類公司在歷次集中供地中的投資占比變化也呈現“山”字走勢:

      ??在2021年第三輪集中供地中,平臺類公司拿地金額、建面和幅數占比均達到最高峰,分別為51%、58%和57%,在土地市場熱度降至冰點的時候,平臺類公司成為“托底”主力軍。

      ??進入2022年,平臺類公司拿地占比有所回落,主要源于集中供地熱度持續低迷,部分城市采取了降門檻、減配建等措施,帶動土拍熱度有小幅回溫,“讓利”之下也刺激部分規模房企、民企參與競拍。

      ??此外,對比城投類房企投資的金額占比和建面占比來看,金額占比持續低于建面、幅數的占比,也從側面體現了平臺類公司拿的地平均價格偏低,主要拿地以非核心區域地塊、低價地塊為主。而到了2022年第二批集中供地時,城投類公司拿地的建面占比與金額占比之差有所下降,說明平臺類公司拿地正在核心化,投資回歸本身意義,而非僅為“托底”。

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      ??2、中西部平臺類“托底”更迫切,長三角以非核心區域為主(略)

      ??3、濟南、鄭州等更依賴平臺類公司,深圳拿地“有利可圖”(略)

      ??4、沈陽、長春等平臺拿地力度大,整體“托底”意愿在減退

      ??雖然大部分平臺公司拿地的意義在于保持土地市場平穩運行,起到一定的托底作用,但同時也有持續進行土地投資開發的平臺類公司,例如蘇州高新、深圳安居等,因此為更明確各城市對城投類公司拿地的“托底”需求,我們根據底價成交地塊的比例,分析各輪次、各城市城投類公司的“托底”情況。

      ??對比各輪次集中供地中,城投類公司底價拿地和溢價拿地金額的占比情況來看,可以看出:

      ??首先,底價拿地金額的比例遠高于溢價拿地。五輪集中供地后,平臺類公司底價拿地金額達7076.5億元,而溢價拿地金額僅有1838.6億元,占比分別為79%和21%,可見托底確實是大部分平臺公司拿地的主要目的。

      ??其次,底價拿地金額比例的變化趨勢與平臺類公司拿地金額占總金額的走勢一致。在2021年第三批集中供地中,平臺公司底價拿地金額為2760億元,而溢價拿地的金額僅有325億元,占比分別為89%和11%,也是兩者占比差距最為懸殊的一次。而進入2022年,隨著平臺類公司拿地總金額的下降,底價拿地的金額占比也在下降,可見平臺公司“托底”的意愿確有下調,而還在繼續拿地的城投公司以項目開發運營為目的的比例提升。

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      ??細化至城市層面,各城市2年來平臺公司底價拿地金額的占比主要在60%-90%區間內,但不同城市平臺類公司底價拿地的金額占比也存在巨大差異:在合肥的平臺類公司拿地中,只有13%金額為底價拿地,一方面是由于合肥本土民企如文一、偉星等拿地表現相對積極,降低了對于城投類公司托底的需求;另一方面即使城投公司拿地,也出現溢價甚至高溢價拿地的情況,例如皖投置業、合肥城建、安徽置地都競得多宗溢價率在10%以上的地塊。

      ??反之,長春、沈陽的城投類公司拿地則全部為底價拿地,均為托底而來,長沙、鄭州城投類公司底價拿地的比例也達到99%,這些城市土地市場整體熱度不高,對于城投公司托底的需求也更顯著。

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      ??對比各城市兩年集中供地中,平臺類公司底價拿地比例的變化情況來看,底價拿地比例下降的城市僅有深圳、北京、重慶、無錫、蘇州和青島,其余16個城市平臺類公司底價拿地比例持續提升,展示出對托底的持續需求,可見土地市場整體熱度不振,更多的城市依然由平臺類公司托底來維持土地市場的低位、平穩運行。

      ??其中福州、天津兩個城市平臺類公司底價拿地比例提升30個百分點以上,這兩個城市2022年土拍市場表現均較冷:

      ??福州延續了2021年以來的“涼意”,2022年次輪供地的整體溢價率更是低至2%,達到集中供地以來的最低位水平,近半數的地塊均由城投類公司競得,且基本為底價成交。

      ??天津2022年的首場土拍熱度則降至冰點,不但流拍率高達83%,且溢價率也僅有1%,次輪雖然在供地少而精的影響下熱度有所回調,但依然以9宗地底價成交和2宗流拍收場,且城投類公司拿下9宗地之中的7宗,托底效果明顯。

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      ??04

      ??超過60%的平臺拿地位于郊區
      整體開工率不足20%

      ??1、平臺類公司郊區拿地占比近六成,杭州、深圳等占比過半

      ??在拿地選擇偏好上,類平臺公司多數起到“托底”作用,因此所拿地塊更多集中在城市郊區、位置相對偏遠。根據CRIC監測,自2021年集中供地實施以來,類平臺公司在核心城市拿地中郊區地塊面積占比61%、地塊數量占比65%,較規?;瘒?、央企以及品牌房企、民企等均高出4個百分點。

      ??從集中供地的批次來看,2021年平臺類公司郊區“托底”更為明顯。如在2021年首輪集中供地中市場較為火熱,平臺類公司拿地在寧波、福州等城市幾乎全部位于城市外圍區域。實際上,無論是成交建面占比亦或是地塊數量占比,平臺類公司2021年在郊區拿地比例均在60%以上。

      ??到了2022年,平臺類公司拿地中郊區占比有所下降,建面占比下降3個百分點、地塊數量占比下降7個百分點,這與2022年部分城市為了維穩土地市場信心、吸引房企參拍而大幅增加優質核心地塊不無關系。最為明顯的是非平臺類公司,2022年拿地中郊區建面占比僅為46%,較2021年下降14個百分點。

      ??由此可見,在政策寬松、優質供應增多之下,的確吸引了部分規?;膰肫蠓e極拿地,但平臺類公司多數依舊承擔了遠郊地塊的“托底”作用。

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      ??盡管平臺類公司拿地偏郊區,但不同城市間仍然差異顯著,大致可以分為三類。

      ??第一類城市是平臺公司拿地主要集中在郊區,郊區建面占比超過60%,包括上海、深圳、杭州、成都等13個城市,占到22個集中供地城市一半。整體來看,平臺類公司在上海、深圳、天津、福州、青島等城市內郊區拿地比例最重,建面占比均超過80%。主要原因一方面是如上海、深圳等城市核心區域、中心城區地塊稀缺,并不乏參與者,但部分遠郊高總價地塊,成為企業拿地的“攔路虎”,因此平臺托底也在情理之中,另一方面,天津、青島等自2021年第二輪集中供地以來,市場一路走低,本就以城投、平臺拿地為主。

      ??具體來看2021年和2022年平臺類公司在這些城市郊區拿地變化,可以發現:成都、杭州、濟南、無錫等城市郊區拿地占比變動不高,市場格局相對固化。而南京、上海、深圳等城市2022年平臺郊區拿地顯著高于2021年集中供地,與上述城市調整供應、增加核心城區優質地塊緊密關聯,換而言之,平臺類拿地“托底”更為明顯。

      ??第二類城市平臺公司拿地主要集中中心城區,郊區拿地建面占比不足40%,而中心城區建面占比超過60%,包括合肥、寧波、沈陽、鄭州等城市。其中平臺類公司在鄭州、合肥郊區拿地占比不足25%。且兩個城市2022年平臺在中心城區拿地占比仍在增加。究其原因,我們認為和城市供地結構有關。在2022年的集中供地中,兩城均加大了關于租賃住房的用地供應,如寧波,第二輪供應規模明顯減少,共僅有21宗涉宅用地推出,總體量僅204萬平方米,較首輪下降了兩成以上。與此同時,寧波二輪供地的保障住宅用地比例明顯上升,21宗地中有12宗為租賃住房或安置房用地,商品住宅用地僅有9宗,且多數地塊位置相對一般

      ??第三類城市中平臺類公司郊區、中心城區拿地平分秋色,包括北京、蘇州、長春等。除蘇州外,北京、長春等郊區、中心城區占比均在50%上下。其中長春2022年總體的供地量大幅縮減,平臺類公司拿地主要集中在2021年。北京則略有不同,2021年平臺在郊區拿地占比僅占21%,而2022年至今,攀升至76%,由此可見,在高地價之下且房企經歷去年補倉之后,將更多經歷集中在核心區域。

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      ??2、平臺公司拿地“偏好薄利多銷”,市場下行期有一定盈利難度

      ??結合盈利空間來看,不同類型房企拿地的盈利空間也有所不同:CRIC統計了2022年上半年不同類型房企拿地的房價地價差和地價房價比兩個指標,明顯可以看出,國企央企、品牌民企拿地平均房價地價差和地價房價比都高于平臺類公司。

      ??國企央企和品牌民企,不僅拿地總價高,且地價房價比也相對偏高,但房價和地價之間仍保有較高的差距,以保證客觀的盈利空間,地塊“貴但賺錢”。此類項目給國企央企、品牌民企留出較大建造空間,可打造高品質項目。

      相對地,城投類公司拿地總價偏低,且地價房價比也偏低,房價地價差也不及上一類房企,對于這種類型的項目,普遍以剛需型產品為主。

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      ??據統計,2022年上半年城投類公司拿地的平均地價房價比為0.48,房價地價比為13561元/平方米。原因在于城投類公司出手拿地的主要目的是穩地市、防流拍,以底價成交為主要的拿地方式,所以普遍由地方平臺競得的地塊都不是熱點地塊、核心地塊,整體的土地成本較低,售價也較低。

      ??例如成都的郫都區、青白江、新都區,拿地的可售樓板價僅有3000-6000元/平方米,地塊的銷售指導價則在11000-15000元/平方米左右,與地價相比還有9000元/平方米左右的空間,從價差空間來看,是不如規模房企(國央企及品牌民企)拿地的價差大的,但是從地價房價比來看卻明顯低于規模房企,此類項目需要走“薄利多銷”的路線,保證快速去化,方能實現盈利。

      ??而在目前大部分城市樓市不及預期的情況下,剛需客戶的購買力受影響最大,對于城投類公司來說,原本項目開發能力、運營能力都不及規模房企的情況下,實現快速去化的難度可謂“更上一層樓”。這也是目前城投類公司托底意愿持續下降的原因之一。

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      ??3、平臺類拿地開工率僅16%,低于平均水平17個百分點(略)

      ??05

      ??平臺類公司土地資產運營難度加大
      財務風險積聚

      ??1、城投債發行及存續規模不斷增長,危機逐漸顯露

      ??2021年下半年以來,在三道紅線等政策的強壓下,民企開發商紛紛出現“暴雷”、債務違約等問題。在地產行業整體下行的背景下,部分城投平臺類公司也紛紛以“托底”的身份進入。由于各地方政府不能直接進行融資活動,各地都成立了下屬的平臺公司,再通過平臺公司去發行債券,信托等各種金融產品來融資。

      ??2012年到2021年城投債發行規模整體呈上升趨勢,且近5年,城投債發行規模成倍增加。此外,截至2022年上半年,城投存量債券已超10萬億元。隨著城投債的發行規模不斷攀升、疊加存量債券,債務危機已逐漸顯露。

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      ??2、部分城投平臺類公司負債規模積累,債務風險加?。裕?/p>

      ??3、城投債監管收緊,防范地方“隱性債務”硬著陸

      ??隨著城投債違約風險的升高,城投行為背后的“地方政府隱形債務”也浮上水面。事實上,部分城投債依靠地方政府的資金或擔保作為信用依據。一旦城投債出現違約,相對而言也會影響到政府信譽。為了化解地方“隱性債務”并更好的約束各地方部門,中央相繼出臺一系列政策,以求把風險降到最低,讓“隱性債務”更好的落地。

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      ??4、平臺類企業經營難度加大,盤活資產、防范風險是關鍵(略)

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